来源：金融界

　　作者：程强

玛西高娃

　　核心观点

　　8月经济顶住节电限产、局部疫情、极端天气等不利因素压力，多数宏观指标恢复好于7月，基建和制造业投资、服务业、消费、年轻人就业率等指标均有改善，特别在开发性金融撬动下基建投资增速实现15％以上。从数据发布后国债期货下跌的即时反应看，8月经济改善总体略超此前市场预期。当前经济运行的矛盾核心依旧在地产产业链，尽管其销售降幅缩窄，但投资降幅进一步扩大。9月应重点 　　摘要

　　▌经济：8月经济各项数据基本都出现同比增速改善，仅房地产延续磨底、出口增速回调。从供给角度来看，8月工业增加值同比增长4.2％，比上月加快0.4个百分点；服务业生产指数同比增长1.8％，比上月加快1.2个百分点，工业和服务业同比增长情况持续恢复，有望增加市场对3季度GDP增速的信心。从需求角度看，单月投资和消费直接增速回升明显，内需保持恢复态势，不过剔除基数效应的消费复苏并不特别乐观。受海外经济体陆续步入衰退、义乌疫情和汇率因素影响，按美元计价的出口大幅下降。总体看，8月主要经济指标延续恢复态势，9月16日10时国家统计局发布消息后，国债期货一度下跌0.2％，显示8月经济基本面略好于此前市场的预期。

　　▌工业服务业：8月份工业和服务业生产复苏表现略超预期，增速水平均较前值均有回升。8月份工业增加值同比增长4.2％，增速较7月小幅回升0.4个百分点。其中，电力、热力、燃气及水生产和供应业表现亮眼，增速达到13.6％，主要原因为夏季持续高温天气和居民用电需求激增导致发电量有较大增加。8月份服务业生产经营稳步复苏。服务业生产指数同比增长1.8％，较前值加快1.2个百分点，增势较7月有所恢复。预计后续随着近期国常会部署的增量稳增长政策落地生效，市场需求会继续回暖，交通运输条件有望进一步改善，预计9月份工业和服务业企业的生产经营状况会继续好转，工业增加值和服务业生产指数的同比增速会保持8月份的复苏趋势。

　　▌投资：总体投资增速回升，基建、制造业投资增速大幅增长，地产投资增速进一步下探。1-8月全国固定资产投资同比增长5.8％，我们测算8月单月投资同比增长6.4％，较前值增长2.8个百分点。从三大领域看：（1）基建投资再攀高位。8月单月基建投资增长15.4％，较7月（11.5％）加快3.9个百分点，主要驱动力来自8月国开、农发基础设施基金的亿元政策性开发性金融工具投出，与专项债资金合力加快形成实物工作量。（2）制造业投资转为提速。在设备更新、技改支持政策推动下，8月单月制造业投资增速为10.6％，较7月（7.6％）增长3.0个百分点，特别是电子通信、医疗仪器设备制造业投资增速较快。（3）地产投资增速进一步下探。8月单月房地产投资同比下降13.8％，较前值降幅扩大1.5个百分点，不过当月地产销售面积、销售额降幅有所缩窄，由于集中供地原因土地成交面积改善较大。从高频数据和近期国常会部署政策看，9月基建引擎有望继续发力，点燃的确定性提升，增量的缓交税费和设备更新信贷支持政策有望带动制造业投资维持高位，而除一线城市外，地产9月高频指标仍在磨底，需重点 　　▌消费：8月社零同比增速回升，主要受去年低基数效应影响。从环比角度，8月季节性调整后的社消环比下降0.05％，说明疫情形势的变化仍然对消费修复形成了一定掣肘。行业方面，各商品之间呈现出明显分化特征。（1）受到房地产行业景气程度仍在持续下跌的拖累，地产相关行业商品消费本月表现均欠佳。建材、家具类商品消费同比降低9.1％、8.1％，家电类商品同比虽为正增，但环比较前值继续下跌11.1％。（2）通讯器材类消费下降明显，可能与9月新机发布下本月消费者多持观望态度有关。（3）其他非地产链商品消费8月环比均实现正增长。汽车消费仍然亮眼，8月同比增速达15.9％，主要受益于购置税减免政策。

　　▌8月就业形势总体稳定，年轻人口失业率开始改善。8月城镇调查失业率和31个大城市城镇调查失业率分别为5.3％和5.4％，较前值分别下降0.1和0.2个百分点。16-24岁年轻人口失业率从上月的19.9％下降至18.7％，为年内首度出现改善且幅度大于季节趋势，稳就业政策的效果逐渐显现。

　　正文

　　8月经济各项数据基本都出现同比增速改善，仅房地产延续磨底、出口增速回调。从供给角度来看，8月全国规模以上工业增加值同比增长4.2％，比上月加快0.4个百分点；全国服务业生产指数同比增长1.8％，比上月加快1.2个百分点，工业和服务业同比增长情况持续恢复，有望增加市场对3季度GDP增速的信心。从需求角度看，单月投资和消费直接增速回升明显，表明在各地区各部门加力落实33条稳经济一揽子政策和19条接续措施下，内需保持恢复态势，不过剔除基数效应的消费复苏并不特别乐观。受海外经济体陆续步入衰退、义乌疫情和汇率因素影响，按美元计价的出口大幅下降。总体看，8月主要经济指标延续恢复态势，9月16日10时统计局发布消息后，国债期货一度下跌0.2％，显示8月经济基本面略好于此前市场的预期。

　　▌工业和服务业：增速小幅回暖

　　工业生产小幅回暖，电力、热力生产和供应业表现亮眼。8月份工业生产相较上月有小幅回升，这与我们9月1日发布的报告《8月经济弱复苏——年8月经济金融数据前瞻》中的预测是吻合的。8月份，规模以上工业增加值同比增长4.2％，较上月回升0.4个百分点。

　　（1）结合多项经济指标来看，高温天气下居民生活用电需求大幅增加导致发电量增加是8月份工业生产同比增速小幅回升的重要原因。8月份发电量为亿千瓦时，同比增加9.9％，其中火力发电量同比增加14.8％。8月份，城乡居民生活用电同比增加33.5％，比全社会用电量和第二产业用电量分别高出22.8和29.9个百分点。

　　（2）从三大门类上看，与7月份相同，8月支撑工业增加值稳步回升的主要动力为电力、热力、燃气及水生产和供应业，其在8月份同比增长13.6％，较7月提升了4.1个百分点。其次为采矿业，其在8月份同比增长5.3％，较7月小幅回落2.8个百分点。制造业8月份同比增长3.1％，较7月回升0.4个百分点。

　　（3）需求端的边际回暖对工业生产特别是制造业的回升起到了一定支撑作用。8月份工业企业产品销售率为97.4％，较上月上升0.2个百分点。8月份制造业采购经理指数中，新订单指数为49.2％，较上月上升了0.7个百分点。8月份制造业采购经理指数为49.4％，较7月份上升0.4个百分点。

　　（4）值得注意的是，在制造业中，不同行业之间的复苏状况仍然有较大分化，装备制造业、汽车制造业持续亮眼表现，医药制造业、纺织业和非金属矿物制品业增速较低。8月份，装备制造业同比增长9.5％，比上月加快1.1个百分点，比8月份规模以上工业增加值的增速高出5.3个百分点。汽车制造业增速继续加快，8月份汽车制造业同比增长30.5％，较上月提高8.0个百分点。其中新能源汽车的产量同比增长.0％。

　　（5）Wind多项高频数据显示，进入9月份以来，工业生产较8月进一步复苏。9月份第1周（9月3日-9月9日），唐山钢厂高炉开工率和螺纹钢主要钢厂开工率分别较8月份最后一周（8月27日-9月2日）环比增长1.42％和2.59％。

　　近期召开的国常会提出稳增长政策再加力，允许进一步增加政策性金融工具额度，拓宽了政策性金融工具投向范围，并提出再派一批督导组赴若干省份部署促投资带消费增就业。后续随着增量稳增长政策落地实施，交通运输和物流供应状况进一步好转，需求端加速回暖，预计9月份工业生产情况会持续好转，工业增加值的同比增速有望保持回暖趋势。

　　服务业生产经营持续恢复，现代服务业增长势头较好。8月份服务业生产指数同比增长1.8％，连续三个月实现正增长，并且较上月加快1.2个百分点，复苏势头良好。8月份，国内疫情防控形势整体良好，北京、上海等重点城市没有出现大范围的聚集性疫情，有利于服务业的生产经营恢复。以出行为例，根据交通运输部网约车监管信息交互平台的数据，8月收到网约车订单信息7.0亿单，环比上升1.1％。Wind的高频数据显示，8月份国内航班（不含港澳台航班）执行数量同比增加21.6％。分行业来看，同7月相同，现代服务业增速相对较好。信息传输、软件和信息技术服务业，住宿和餐饮业，金融业生产指数分别增长8.9％、7.4％、4.8％。8月份，住宿、餐饮、电信广播电视及卫星传输服务、货币金融服务等行业商务活动指数位于55.0％以上较高景气区间，高于服务业整体的商务活动指数51.9％。未来服务业的恢复程度仍主要取决于国内疫情形势的发展变化。但随着国内疫情防控措施不断优化，服务业预计将延续复苏趋势。8月份服务业业务活动预期指数为57.6％，保持较高区间，我们预计9月份服务业生产指数的增速将保持8月份的良好趋势。

　　▌总体投资增速回升，地产为最大拖累项

　　8月总体固定资产投资增速有所回升。1-8月，全国固定资产投资额（不含农户）完成36.7万亿元，同比增长5.8％。据我们测算，8月单月投资同比增长6.4％，较前值（3.6％）增长2.8个百分点。（1）从三大主要领域看，8月单月基建（广义口径）、制造业、房地产投资分别同比增长15.4％、增长10.6％、降低13.8％，基建、制造业投资增速大幅回升，但房地产投资降幅持续扩大。（2）从三次产业看，8月单月，一、二、三产投资分别同比增长1.6％、增长10.4％、增长5.3％，第一产业投资增速由降转增，二、三次产业增速加快。（3）分四大区域看，1-8月东部、中部、西部、东北地区投资分别累计增长4.1％、9.9％、7.3％、0.2％，中部延续较高增速，西部略有下降。总体看，在稳增长有力落地下，8月份投资数据有所回升。当前投资是稳增长措施的主要发力点，预计“现代化基础设施体系+多类基础设施投资基金”的模式加快定型，后续基建、制造业投资维持高增速，房地产投资降幅企稳。

　　基建投资维持高增长，道路运输、公共设施管理业投资加速是重要驱动。1-8月，基建投资广义口径同比增长10.4％。我们测算，8月单月基建投资增长15.4％，较7月（11.5％）增长3.9个百分点，增速大幅回升。从基建主要领域看，1-8月，电力热力燃气水的生产供应业投资增速实现15.0％，与较高水平的前值（15.1％）基本相当；交通运输仓储邮政业投资增速4.9％，较前值（4.2％）增长0.7个百分点。其中，铁路运输投资下降2.4％，较前值（-5.0％）增长2.6个百分点；道路运输投资增长1.3％，较前值（-0.2％）增长1.5个百分点，实现了由负转正的增长，是基建提速的主要拉动力，主要受益于7月发布的《国家公路网规划》逐渐落地实施。水利环境公共设施管理业投资方面，同比增长13.0％，较前值（11.8％）增长1.2个百分点，其中，公共设施管理业投资增速较前值上升1.4个百分点至13.1％，对投资增速贡献较大，水利管理业投资增速实现15.0％，保持较高增速。据我们测算，年，道路运输、公共设施管理业两者的投资额分别为4.8万亿、6.8万亿元，在基建中占比较高。总体来看，8月国开行和农发行亿元政策性开发性金融工具密集落地，并于8月底前全部完成投放，带动基建投资增长效果显著，我们预期两家政策银行合计的多亿元额度能撬动投资最高达6万亿元以上，且年内可能进一步扩容，传统基建（特别是道路）、产业升级实施、新城建、国家安全基建等板块在资本金问题妥处后将呈现更多亮点。

　　国常会部署使用专项债地方结存限额。8月24日国常会提出“依法用好多亿元专项债地方结存限额”，我们认为这些资金将主要提供给项目储备较多、较成熟、隐性债务风险较低的经济大省。尽管较市场预期的1.5万亿元新增专项债空间有所差距，但目前已走出使用专项债限额的第一步，后续不排除部分使用剩余1万亿元限额空间的可能。

　　制造业投资加速提升。1-8月制造业投资增速10.0％。我们测算，8月单月制造业投资增速为10.6％，较7月（7.5％）上升3.1个百分点，增速自7月低点大幅反弹。尽管8月制造业投资受高温天气电力供应紧张、重点城市散点式疫情、补缴税费（部分在去年12月缓交的税费在8月面临上缴要求）等不利因素影响，但设备更新、技改投资税优、信贷支持政策实现了有效发力。（1）1-8月高技术制造业投资支撑制造业投资增速。1-8月高技术制造业投资增速20.2％，其中电子通信、医疗仪器设备制造业投资增速分别达28.0％、27.4％。（2）8月份制造业PMI相较7月份小幅回升0.4个百分点至49.4％。（3）价格剪刀差转负进一步促进中下游制造业投资扩产。8月PPI同比上涨2.3％，涨幅延续回落趋势，PPI-CPI剪刀差转负至-0.2个百分点，有利于增厚中下游制造业利润。8月24日国常会部署再实施19项接续措施，9月13日国常会部署9月1日起期限届满后再延迟4个月补缴（涉及缓税亿元），并增加了亿元针对更新改造设备的再贷款工具，通过财政贴息2.5％使得更新改造设备的实际贷款成本降至0.7％，预期后续制造业投资增速有望维持高位。

　　房地产投资进一步磨底。1-8月，全国房地产开发投资9.1万亿元，同比降低7.4％，房屋新开工、竣工面积分别同比下降37.2％、21.1％。（1）地产投资不振。8月单月房地产投资同比下降13.8％，较前值（-12.3％）降幅扩大1.5个百分点，延续较深磨底状态。（2）地产销售边际好转，销售面积和销售额降幅缩窄。8月单月地产销售面积、销售额分别同比下降22.6％、19.9％，较前值降幅（-28.9％、-28.2％）分别缩窄6.3个、8.3个百分点。从高频数据看，9月前14日，30大中城市商品房成交面积同比降低40.9％，较8月全月（-18.7％）降幅扩大，仅1线城市降幅收缩。（3）土地成交方面。1-8月全国土地成交价款同比降低42.5％，降幅较1-7月（-43.0％）缩小0.5个百分点。8月土地流拍率继续上升2.7个百分点至15.7％，土地成交溢价率环比上升0.9个百分点至4.4％。高频数据显示，9月前11日，百城土地成交规划建筑面积同比增长3.7％，较8月水平（增长23.3％）放缓。（4）居民购房资金有一定改善。1-8月，房企到位资金同比下降25.0％（前值-25.4％），其中，定金及预收款下降35.8％（前值-37.1％），个人按揭贷款下降24.4％（前值-25.2％），说明“保交楼”政策以及房贷利率下降等支持住房需求政策一定程度上起到了稳定居民购房预期的作用。

　　综合看，预计后续房地产行业还需经历约1个季度修复，后续有望真正企稳。保交楼方面，8月以郑州、南宁为代表的各地政府通过纾困基金等政策推进“保交楼”，中央层面针对已售逾期难交付住宅项目推出政策性银行专项借款。8月中下旬出台的中央层面支持政策对于当月地产恢复效果仍未显现，8月16日国家卫健委等17部门出台意见要求住房政策向多子女家庭倾斜，8月22日央行5年LPR下调15bps至4.3％可使得首套房贷利率降至4.1％，8月24日国常会允许地方“一城一策”刺激合理住房需求、更强调地方自主，多地进一步放松地产调控，跟进执行首套4.1％的房贷利率下限。预计随着“保交楼”政策和各地支持购房需求政策的推进，房地产供给与销售将逐步企稳。

　　▌消费总体回升，地产链与其他类型商品呈现分化

　　8月社消同比增速回升，主要受去年同期疫情、暴雨等引致的低基数效应促进。8月当月社会消费品零售总额为3.6万亿元，同比增速为5.4％，高于市场预期（Wind一致预期为4.2％），较上月回升2.7个百分点。从环比角度，8月季节性调整后的社消环比增速录得-0.05％，说明疫情形势仍对消费产生一定掣肘。8月餐饮消费同比增速录得8.4％，即便考虑到去年同期餐饮消费的低基数效应，从两年平均增速角度看，8月餐饮收入两年平均增长1.7％，仍在正值区间。从商品结构来看，通讯器材、化妆品、建材、家具同比录得负增长，其余商品同比均实现正增长。与历史环比均值相比，必选消费品、中西药品、文化办公用品、化妆品、日用品、烟酒以及汽车类商品的表现均强于季节性，其余商品消费增长表现弱于季节性。

　　行业方面，各商品之间呈现出明显的分化特征，地产链商品消费表现不佳，其他大部分商品消费微幅回升。（1）受到房地产行业景气程度仍在持续下跌的拖累，地产相关行业商品消费本月表现均欠佳。建材、家具类商品消费同比降低9.1％、8.1％，跌幅较上月分别扩大了1.3、1.8个百分点；家电类商品同比虽为正增，但环比较上月继续下跌11.1％，与历史环比均值相比降低了6.9个百分点。（2）通讯器材类消费下降明显。8月同比增速录得-4.6％，较上月环比下跌4％，可能与9月新机发布下本月消费者多持观望态度有关。（3）其他非地产链商品消费8月环比均实现正增长。汽车消费仍然亮眼，8月同比增速达15.9％，环比较上月增长3.6％，主要仍受益于购置税减免政策带动。根据乘联会数据，8月乘用车市场零售为.1万辆，同比增长28.9％，增速达到过往10年的最高水平。在8月国内成品油价格持续调降的背景下，石油石化制品的环比增速较之于历史均值低约1个百分点。粮油食品、饮料等必选消费品实现稳定增长，同比增速分别达8.1％、5.8％。以化妆品、日用品、烟酒为代表的场景类商品消费环比出现超季节性的改善。

　　8月我国就业形势总体稳定，16-24岁年轻人口失业率开始出现改善。在国常会强调的重点工程以工代赈等一系列稳就业政策的带动下，8月我国就业数据进一步改善。8月城镇调查失业率和31个大城市城镇调查失业率分别为5.3％和5.4％，较前值分别下降0.1和0.2个百分点。16-24岁年轻人口失业率从上月的19.9％下降至18.7％，为年内首度出现改善且幅度大于季节趋势，稳就业政策的效果逐渐显现。向后看，大学生毕业的季节性高点已过，后续年轻人口的失业率或将持续回落。

　　本文节选自中信证券研究部已于年9月16日发布的报告《年8月经济增长数据点评：8月经济数据总体略超预期，仍需重点

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